Halka arzlarda başarısızlığın sebebi nedir?

Türkiye`de son dönemde halka arz edilen hisselerden alanlar çoğunlukla zarar etti. Bazı firmalar yeterli talep gelmeyince halka arzı erteleme yoluna gitti. İş Yatırım`ın Genel Müdürü İlhami Koç ile Türkiye`de halka arzların performansını ve kalitesini konuştuk* Bu yıl yapılan halka arzların yüzde 90`a yakınında, arzdan kısa bir süre sonra hisse senetlerinin fiyatı düştü bunun sebebi nedir?Birçok sebebi var. Geçmiş yıllardaki halka arzlarla son dönemdekiler karşılaştırıldığında bir farklılık var. Geçmiş yıllarda klasik diyebileceğimiz bir yöntem kullanılıyordu. Bu sistem çok sayıda küçük yatırımcının hisse senedi almasına olanak sağlıyordu. Gerçekten küçük olan alıyordu ve azar azar alıyordu. Bunun sonucu olarak da hisse senetleri insanların elinde çok fazla yoğunlaşmıyordu. Yüzbinlerce inşana dağılıyordu. Son dönemlerde prorata sistemi kullanılıyor. Bu sistem ağırlıklı olarak Tüpraş halka arzından sonra kullanılmaya başladı. Bu, büyük parası olan, günübirlik yatırımcıların talebine cevap veren bir sistem. Bu yatırımcıların çoğu arzdan kısa bir süre sonra, hisse birkaç basamak yukarı çıkınca satıp piyasadan çekiliyor. Bu da hisse senedinin fiyatım düşürüyor.* Klasik sistem ve prorata sistemi nedir?Klasik ya da normal dağıtım sistemi dediğimiz sistem söyle işliyor: Diyelim ki birisi halka arzdan 3 lot talep etti, birisi 10 lot talep etti, birisi de 150 lot talep etti. Önce herkese birer lot veriliyor. Sonra ikinci lotlar dağıtılıyor, sonra üçüncü lotlar dağıtılıyor dördüncü lotlar dağıtılmaya başlandığında, artık dağıtılacak hisse senedi kalmıyor. Dolayısıyla 150 lot talep veren de en fazla dört alıyor, daha fazla alamıyor. Bu gerçekten yaygın bir taban olmasını sağlıyor.* Prorata da ne oluyor?Diyelim ki talepler toplandı ve toplam talep arzın beş katı. O zaman herkese yüzde 20 verilecek. Dört lot talep edene de yüzde 20 veriliyor, 150 lot talep edene de. Bu şekilde ne oluyor; çok büyük talep eden belli insanlar çok büyük miktarda hisse senedi alıyorlar. Piyasada hisse işlem görmeye başladığı andan itibaren bu insanlar hisse bir-iki basamak yukarı çıkınca satışa geçmeye başlıyor.* Demek ki, prorata sistemi günübirlik yatırımcılar veya spekülatörler dediğimiz kişileri borsada dominant oyuncu haline getiriyor?Klasik sistem yaygın olarak kullanıldığı zaman, 2002`nin ikinci yarısından önce, bunlar halka arzlarda çok fazla etkili olamıyordu. Çünkü, sonuçta aldığı zaman talebinin yüzde 10-15-20`sini alıyordu diyelim. Fakat bu tarihten sonra günübirlik olmak bir davranış tarzı haline gelmeye başladı. Hisseleri ikinci, üçüncü basamakta satmaya başlayınca halka arzın sihri ortadan kalktı. Çünkü sihir şöyleydi: insanlar gerçek değeri oluşana kadar bu hisse senedini satmıyordu. Fakat halka arzda büyük bir bölüm almış kişiler bu sefer arada bir yerde satmaya başladı. Ve sihir bozulmaya başladı. Halka arzlarda, hisse senetleri bir müddet sonra yüzde 15 artması gerekirken 10 arttığı yerden geri dönmeye başladı. Ya da birmüddet sonra yüzde 5 çıkıp olduğu yerden geri dönmeye başladı. Bu akım bir müddet sonra aslında hisse senedini elinde tutması gereken kurumsal yatırımcıları da etkilemeye başladı.* Olumsuz olarak mı?Kurumsal yatırımcı da günübirlik yatırımcı gibi davranmaya başladı. Çünkü biliyor ki birileri satacak. `O satacaksa ben de satacağım` diyor. Küçük bireysel oyuncular da öyle davranmaya başlıyor. Onlar da hisse senedi bir-iki basamak çıksın, `Nasılsa herkes satıyor, ben de satayım` diyor. Sonuçta halka arzın sihri tersine işlemeye başladı.* Demek ki o zaman bu prorata sistemi neredeyse bütün oyuncuları spekülatör olmaya zorladı.Evet. Sonuçta oraya geldi. Herkes kısa vadeli düşünür olmaya başladı.* Yabancı kurumsal yatırımcılarda mı?Yabana kurumsal yatırımcılarla konuştuğunuz zaman, bir kısmı şöyle diyor: Ben bunu alıyorum ama, içeride perakende alanlar satıp şimdi kârı düşürecek. Ben tutacağım, ama içerideki onu satacak. Yurtdışında kurumsal yatırımcılar arasında da kısa ve uzun vadeli tutanlar var. Kısa vadeli tutanlara hiç vermiyorsunuz ya da çok az veriyorsunuz. Ama uzun vadeli kurumlara insanlara blok olarak daha büyük bir rakam veriyorsunuz.* Onlar bile bile lades olmuyorlar mı?Sen bu fiyata inanıyorsan, bu şirkete inanıyorsan eninde sonunda bu şirket fiyatını bulacaktır. Bir müddet sonra şirketlerin değeri gerçek yerine gelecektir. Ama zaman aldığı için halka arz piyasasını öldürüyor.* Arzedilecek bir hisse senediyle ilgileniyorsam şöyle düşünmem lâzım: Hisse senedi belli bir yere gelsin. Ben ondan sonra alayım.Tabii tersine işliyor. Sistemin şöyle işlemesi lâzım: Kağıt yukarı gidecek o yüzden buraya gir. Ama sistem tersine işlemeye başlayınca bu sefer adam Nasılsa düşecek ben düştükten sonra alayım diyebiliyor.* Peki bu kadar çok dezavantajı olan bir sistemse prorata niye getirildi?Prorata sistemi mutlaka uygulanması gereken bir şiştem değil. Bir seçenek. Halka arz edilen kuruluş onu da seçebilir, klasik yöntemi de. Prorata sisteminin de iyi yanı su. Büyük tasarrufların borsaya gelmesini sağlıyor.2005`in ilk aylarında borsa 1.9 cent olur* Bizim borsamızda ilgili olarak konuşulduğunda her zaman çok spekülatif bir borsa olduğundan bahsedilir. Gelişmekte olan diğer ülkelerde de borsa bizimki kadar spekülatif mi?Her ülkenin borsasında spekülasyon var. Yani spekülasyon olmadan borsa olmaz ve spekülasyon iyi bir şeydir. Yalnız Türkiye`de spekülasyon nedeni ile yapılan kısa vadeli alım satımın oranı yüksek. Bizde hisse senedini elde tutma süresi diğer ülkelere kıyasla çok kısa.* Bu koşullar altında küçük yatırımcının borsadan uzak durması ve borsaya fonlar vasıtasıyla girmesi daha akıllıca bir şey olur mu sizce?Küçük yatırımcının bir şekilde borsaya bir profesyonel destekle girmesinde fayda var. Yatırım fonları bunun bir aracı. Ya da bir yatırım danışmanından hizmet alarak bu işi yapacak. Bunun dışındaki seçenek kendisinin bir hisse senedi alıp tutması. Ama Buradan alayım, şu kadar gün sonra satayım, şu kadar gün sonra tekrar alayım diye bir şey içinde olmaması lâzım. Olduğu zaman mutlaka kaybeder.* Eğer Türkiye Aralık`ta Avrupa Birliği`nden müzakere tarihi alacak olursa ve ekonomi düzelme trendini sürdürürse borsa endeksi gelecek sene bu zamanlarda kaçta olacak?Bizim önümüzdeki yılın ilk ayları için hedef değerimiz 1.9 sent. (İlhami Koç`un verdiği 1.9 cent hesabı şu anki dolar kuruna göre 27 binin üzerinde bir endeks değerini ifade ediyor. Endeksin son Cuma günü kapanış değeri ise 23 bin 293 puandı).Küçük ve orta çaplı halka arzda prorata tercih edilmemeli* Satıcı açısından onun hisse senetlerini 100 bin veya 500 kişinin alması arasında fark var mı?Eğer orta ve küçük çaplı arzlardan bahsediyorsak bu hiç önemli değil. O büyük rakamlar gelmese dahi olur. Ama büyük arzlardan, 100 milyon doların üzerindeki arzlardan bahsediyorsak, büyük yatırımcının da gelmesi gerekiyor. Prorata sistemi büyükler gelsinler ve alsınlar diye var. Benim ilk aklıma gelen en azından orta ve küçük çaplı arzlar için aracı kurumların ve halka açılan şirketlerin normal dağıtım sistemini tercih etmeleri, proratayı değil.* Küçük ve orta derken hangi büyüklüğü kastediyorsunuz?Küçük arzlar dediğimiz zamanda 20 milyon dolarlık arzlar, orta çaplı arzlar derken 50-60 milyon dolarlık arzlardan bahsediyorum. 100 milyon doların üstündekiler büyük arz statüsüne giriyor. O işi. zaten, yabancı ayağı olmadan yapmak mümkün değil.* 700 milyon dolara kadar siz klasik sistemin uygulanması gerektiğini söylüyorsunuz...Evet.* Peki bu sistemin dezavantajları ortada. Bu konuyu görüp önlem almakla görevli olan SPK herhangi bir formül düşünüyor mu?Ama SPK zaten bir değil iki metod benimsemiş. Yani birkaç seçenek koymuş ortaya. Küçük bireysel dediğimiz yatırımcılar için normal dağıtım sistemi de var, büyükler için prorata var. Kurul zaten düzenlemesini yapmış. İş aracı kurumlar ve halka açılan şirketlerin doğru yöntemi belirlemesi.* Olaya küçük yatırımcıya `Eğer 100 milyon dolara kadar olan halka arzlarda prorata sistemi kullanılırsa uzak dur` gibi bir ihtarda mı bulunmak lazım?Sonuç oraya geliyor.THY`de hemen alıp satmayacak yeni oyuncular bulacağız* Arz yapan firmalar ne kadar farkında bu olup bitenlerden veya ne kadar umurlarında?Sonuçta bu herkesin hareket alanı. Bu piyasa yaşamalı. Sermaye piyasaları girişimciye kaynak aktarabilme fonksiyonunu kaybederse sermaye piyasası olmaktan çıkar. Sermaya piyasaları uzun vadeli fon arz ve talebinin karşılaştığı yerdir, diyoruz. Bu talep bunu yerine getiremiyorsa zaten sermaye piyasalarının varlığından bahsetmek mümkün olmayacak. Bu bizim açımızdan kritik ve önemli bir konu. Türk Hava Yolları halka arzı bu açıdan bir misyon taşıyor şu anda.* THY`nin arzını siz yapıyorsunuz. Bu arzda küçük yatırımcının para kazanabileceği bir sistem uygulayabilecek misiniz? THY`de prorata mı olacak, klasik sistem mi uygulanacak?Prorata olacak. Bu sistem çok daha önceden belirlendiği için bunu değiştirme şansımız olmadı. Ama THY`de bu arzı başarılı kılacak birkaç unsur var. Bir tanesi yurtdışında yaşayan Türkler, özel bir yatırıma grubu olarak belirlendi ve bunlar öncelikli. Yani öncelikle onların talebi karşılanacak. Bu şu anlama geliyor Türkiye`ye daha önce hisse senetleri piyasasına girmemiş yeni bir kaynak, hisse senetleri piyasasının içine sokulması hedefleniyor. Bu bir ve bunlar muhtemeldir ki artık hemen alıp satan insanlar değil. Bunlar alacak ve tutacak olan insanlar. Dolayısıyla halka arzda önemli bir bölüm bunlardan oluşacak.* Önemli bir bölüm derken?Artık onu günün sonunda göreceğiz belli bir talep olduğunu.* Beklentiniz nedir?Şu anda bu konuda bir şey söylemek istemiyorum. Bence çok iyi bir talep gelecek.